近期,國務院宣布國家能源局和電監會將進行整合,重新組建國家能源局;3月17日,李克強總理強調“改革是最大紅利”,“改革貴在行動,喊破嗓子不如甩開膀子。要堅持市場化改革方向”、“改革進入深水區,也可以說是攻堅期,的確是因為它要觸動固有利益格局。現在觸動利益往往比觸及靈魂還難。再深的水也得趟,因為別無選擇,它關乎國家的命運、民族的前途”;3月18日的《財新新世紀》中《重啟電力改革》一文中提到,“新一輪電力體制改革方向已定,國家電網有望一拆為五”、“醞釀中的拆分方案是將國網公司按區域劃分為五家獨立的區域網公司,加上南方電網,中國將出現六家區域電網公司”
以上內容無法使我們不重新對電力體制改革的再次啟動充滿憧憬和預期。電力體制改革曾是關注電力行業的投資者心中無法解開的結,年年預期年年空。無論電力公司還是電力股,多年來的絕大多數時候是死水一潭,幾無興奮點。單就電力目前的行業背景而言,我們認為改革的條件已初步具備。首先,曾經阻礙十年前第一輪電革的“缺電”現象短期內不會出現;其次,經過過去五年的電-煤博弈和長期對下游電力用戶的高額隱性補貼,火電行業從財務角度上看已經成為事實上的“高危”行業;火電產業鏈主體行為及利潤分配極度扭曲等等。
結合新政府班子對改革的堅決表態,我們認為新政府有動力從頂層開始推動停滯十年的電力體制改革。我們認為這次真的不同了;
電力體制改革如果重啟,從多年來業內較為一致的預期來看,輸配電成本的厘清、輸配電價的規范、制定是必經之路。在輸配電價厘清之前,強化監管、自上而下推進規則完善和試點推進是必要的準備工作。
而在輸配電價改革完成后,區域電力市場的建成并順暢運行是電力體制改革的理想收尾。無論如何我們認為已經飽受“夾擊”的火電行業將從改革中受益。除《財新新世紀》周刊的報道外,我們預計改革的其它先行動作很可能包括推進大用戶乃至中小用戶的直購電。關于直購電,請參考我們09年深度報告《試點的一小步,行業的一大步》;
我們匯總了A股各行業13年凈利潤增速及13年動態PE的一致預期,火電板塊目前處于較高業績增速及較低PE區域(見附圖)。發電行業處于成本下降大周期及行業改革大周期(我們認為體制改革將帶給發電行業改革紅利),短期內兼具成本小幅下行的可能性(我們看跌4-5月份動力煤價),建議超配,維持增持評級。行業龍頭公司估值低于行業平均、流動性較好,且更容易分享市場化改革紅利,建議增持華能國際、國電電力、國投電力、華電國際。